Relevância da aplicação do modelo CAPM

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algumas hipóteses, as mais importantes citadas por Assaf Neto (2008):

1. Os investidores são indivíduos avessos ao risco e maximizam a utilidade esperada de sua riqueza ao fim de período.

2. Os investidores são tomadores de preço e têm expectativas homogêneas sobre os retornos dos ativos. Estes retornos assumem uma distribuição normal.

3. Existe um ativo livre de risco que os investidores podem tomar emprestado ou emprestar quantias ilimitadas à taxa livre de risco.

4. As quantidades de ativos são fixas. Além disso, todos os ativos são negociáveis e perfeitamente divisíveis.

5. Os mercados de ativos não possuem conflitos entre os agentes e as informações não têm custo e estão disponíveis para todos os investidores, ou seja, o mercado de ativos não possui assimetria de informação.

6. Não existem imperfeições de mercado como impostos, regulamentações ou restrições sobre venda a descoberto, ou seja, não possui custos de transação.

Na verdade, o CAPM é baseado em um mercado em equilibro, e como tal, todas as suposições aos mercados eficientes são incorporadas pelo modelo: informação perfeita; investidores racionais; mercado competitivos; custos de transação nulo (Varian, 2006).

A dificuldade em sua aplicação aumenta ainda mais quando se trata de adaptar o modelo CAPM para a realidade brasileira devido à inexistência de series históricas de retornos do mercado de capitais brasileiro com um período adequado, ao baixo volume de negociação dos ativos e outros problemas de natureza institucional e regulatória do mercado. Esse argumento é defendido por Assaf Neto (2008), Leal (2002), dentre outros.

Por tratar-se de uma metodologia concebida para aplicação em mercados estáveis, as conclusões favoráveis ao CAPM precisam, no entanto, ser reavaliadas em mercados emergentes, como o brasileiro. De acordo com Assaf Neto (2008) os principais problemas presentes na realidade brasileira, limitando a qualidade das informações do modelo, são:

 O mercado acionário brasileiro é pouco expressivo em termos de companhias de capital aberto;

 Reduzida participação de ações ordinárias nas negociações de mercado. Os negócios são baseados, em sua maior parte, em ações preferenciais, sem direito a voto e com prioridade nos dividendos, não incorporando em consequência o prêmio pelo controle. Esses títulos não evidenciam, de forma mais rigorosa, o efetivo desempenho e valor econômico agregado pelas empresas;

 Em sua ampla maioria, o capital das empresas é controlado por pequenos grupos de investidores, determinando uma reduzida liquidez dos papéis. Com isso, os negócios são concentrados nas mãos de poucos participantes do mercado;

 Baixa qualidade das informações contábeis divulgadas, deixando os demonstrativos financeiros com deficiente poder analítico e informativo;

 Forte volatilidade das informações, determinada principalmente pela inflação, desvalorizações da moeda nacional, taxas de juros elevadas, risco-país, entre outras características de um mercado emergente. Essa volatilidade tem eliminado a representatividade das médias de mercado e a consistência do comportamento das taxas para projeções de tendências futuras.

Essas questões motivaram diversas propostas de ajustes ao modelo com o objetivo de tentar captar a especificidade do mercado brasileiro. Nas fontes consultadas nota-se a predominância de duas metodologias:

a) o CAPM simples calculado através de índices representativos do mercado norte-americano, porém acrescido fatores de ajuste ao mercado local;

b) o CAPM doméstico calculado com índices do mercado local. Dessa forma não há necessidade de acrescentar outros fatores de ajuste.

Como defensor da primeira opção Assaf Neto (2008) recomenda o uso do CAPM em sua forma original usando os indicadores do mercado norte-americano, porém acrescido de um risco-país. Dessa forma, o investidor define uma taxa de retorno exigida superior ao que apuraria em um mercado de risco mínimo, como o dos Estados Unidos. Essa taxa representa a remuneração adicional pelo risco inerente ao mercado brasileiro.

Conclusão

Apesar da grande contribuição teórica dada pelo modelo CAPM, seu modelo puro possui limitações de aplicabilidade, principalmente em mercado de capitais ineficientes como o brasileiro. Se, por um lado, é possível dizer que o CAPM é uma unanimidade entre os agentes de mercado na determinação do custo de capital próprio de empresas e na avaliação de investimentos (Graham, 2002), por outro, os resultados de alguns testes empíricos apresentados na literatura para a aplicação do modelo no Brasil são inconclusivos, e diversos autores divergem na escolha dos procedimentos utilizados na sua efetiva aplicação.

Sob a justificativa de adaptar o modelo a uma realidade econômica distinta daquela para a qual este foi concebido, é comum a realização de ajustes, muitas vezes arbitrários e sem respaldo conceitual, o que pode levar os gestores a tomarem decisões baseadas em parâmetros equivocados e consequentemente prejudicarem seus negócios. Logo é necessário um maior cuidado e entendimento conceitual das variáveis que podem afetar o modelo, para que sua aplicação não gere malefícios às empresas que o utilizem.

Referências bibliográficas

ASSAF NETO, Alexandre. Uma proposta metodológica para o cálculo do custo